「碳中和」投资的美梦与梦魇

放眼未来世界，能源革命是目及之处最大、可能也是最漫长的风口。

去年全球在能源转型上的投资已经超过5000亿美金，这大约是10年前的近两倍。而这一数字在今年大概率会多出更多。

海外资本密集发布的成功募资信息显示，近12个月已有至少百亿的“新钱”就绪，准备投向“绿色”。比如今年4月贝莱德与新加坡主权财富基金淡马锡合作，创立了一支10亿美元的脱碳基金；7月美国德州私募巨头TPG为Rise Climate基金筹集了54亿美金；加拿大博枫资产管理公司（Brookfield）宣布成立气候基金，规模75亿美金；以及General Atlantic（美国泛大西洋投资集团）宣布创建Beyond Net Zero，寻求筹集40亿美元等。

中国在此方面并未落于人后。据36氪的不完全统计，自2020年7月首期规模885亿元国家绿色发展基金成立以来，中国VC/PE在脱碳领域的基金规模应已超过一千五百亿人民币。以下为36氪整理出的去年7月以来在中国新设立的脱碳“大钱”（包含母基金）：

史无前例的巨量资金正在奔涌向脱碳产业，同时也让人担心这会否像10年前的“清洁技术”热潮一样最终一地鸡毛。

上一轮绿色投资所处的历史阶段和此刻颇为相似。2000年，刚刚破灭的互联网泡沫让焦虑的风险投资人们开始迫切的寻找新方向；3年后美国第三次石油危机让国际原油价格突破30美元/桶不再回头，也让可再生能源以及更加清洁的技术成为原油成本压力下市场最性感的故事。

2008年美国风投协会的统计报告称，这一年美国风险资本投向清洁技术的资本惊人地占到了行业投资总量的15%，头部5家VC机构贡献了全行业投资项目的25%。但紧接而来的就是惨烈的溃败，2006到2014期间全球风险资本向清洁技术公司投资的超过300亿美金损失过半。

最常被人们提及的基金反面教材是KPCB（凯鹏华盈）。这家曾因投资谷歌以及一系列成功软件公司，一度被视为与红杉齐名的硅谷传奇VC。它的合伙人杜尔曾断言，投向绿色会比互联网更伟大，于是他们决绝地将大多数资金都投资于绿色科技领域。但在绿色资产上的过度配置，最终导致KPCB错过了更高增长的移动互联网时代。

KPCB的故事基本可以概括上一轮清洁能源投资的败落。一方面，清洁能源行业的风投回报通常比不过互联网项目；同时，其投资需要的高水平初始资本和持续的财务扶持，这与风投模型并不兼容；加之2008年美国的次贷危机同样让这些专注绿色技术的公司在资本支持上遇冷。

不过也有一些玩家成功穿越了周期。比如IDG资本，其新能源相关投资部门成立于2004年，也是国内最早布局新能源的投资机构之一。从早期的光伏到今天的新能源电动车，IDG在绿色领域并没有错过好项目，并且至今也保持高活跃度。IDG资本俞信华在接受采访时称，这是作为大基金稳健配置的好处，“不管行业怎么样，IDG资本在新能源板块的投资一定能够坚持，并且看得长远。”

虽然当前市场上年龄在10年以上，并且仍然活跃的绿色投资团队可谓是凤毛麟角，但同时我们也不得不承认，上一轮的绿色泡沫遗产丰厚。

今天全球最大的太阳能单晶硅棒和硅片制造商的隆基股份以及风机巨头金风科技都成立于2000年前后。互联网行业起家的马斯克在2004年向今天市值最大“车企”特斯拉汽车公司投资630万美元，并出任该公司董事长；之后的2006年他再投资1000万美元参与创办光伏发电企业太阳城公司。而比太阳城更早，2000年施正荣带着14项太阳能发明专利回到无锡，创立无锡尚德，当然他没有后来的马斯克那样幸运。

过去的20年，虽然海外拥有特斯拉这样盛名远播的公司，但中国也有更多曾经名不见经传的公司成长为大树。比如在庞大的可再生能源产业基础领域，诞生了包含了以隆基股份、远景、金风科技等为代表的一系列的绿色公司。在价格方面，这些可再生能源业已逐渐能与传统发电能源展开正面竞争。此外由于电池技术的积累，中国整备的动力电池产业链也让更多的电动汽车行驶在公路上。

只是曾经，人们在描述它们时更多是用“能源”、“光电”等等名词，但如今伴随着这场政策强势引导、商界推波助澜的超级风口的出现，它们都拥有了一个统一的分类方法：碳中和。

毫无疑问，和过去十年一级市场经历过的历次风口不同，“碳中和”的长期商业价值、乃至它在商业之外的社会价值，是无需争议的。然而对于不同阶段的、不同品格的基金来说，如何投好碳中和却是一个必须立即直面的商业问题。

于是在过去一个月，36氪集中调研了26家中国创业投资市场头部腰部创投机构，其中涉及它们2000年至今投资的196家碳中和相关公司。通过梳理国内一级市场碳中和投资的变迁与得失，我们试图提供一份具有实用意义的投资指南。

VC/PE们在投什么？

1、美元基金扎堆的交通电气化

在「碳中和」这个包罗万象的概念中，新能源车离C端最近，市场前景和商业路径也相对清晰。到今年5月份，新能源汽车在中国市场的渗透率已经达到11.4%，最乐观的预计来自王传福，他认为2030年有望达到70%。因而在「碳中和」成为热门关键词之初，对新能源车的投资就率先成为VC／PE们参与减碳的代表作。

在新能源车及其相关的领域中，资金投向了整车品牌、充电桩和电机电控。本次调研的120家2010年以后成立的公司中，这个板块的公司共有15家，绝对数量不多，但却是最吸金和吸睛的。

国内的新能源车玩家是沿着特斯拉的脚步走上燃油迭代之路的。从2013年特斯拉宣布首次盈利后，便迎来了销量屡创纪录、股价一路高走的高光之年。国内的美元基金也由此找到了绝佳的对标物。因此在不久后的大洋彼岸，小鹏汽车、蔚来汽车、理想汽车都在2015年拿到了自己的第一笔钱，他们此后的融资走的都是“顶级VC-顶级PE-国外投行”的典型风投之路，间或夹杂一些国资和地方政府资本。

主要由美元基金支持的“蔚小理”崛起的同时，国内也出现由本土产业资本支持的整车品牌。后者多由巨头孵化，如背靠北汽新能源的极狐汽车、360入局的哪吒汽车、吉利汽车旗下的极氪股份，主要由母公司、人民币基金和国内券商支持。值得一提的是，这三家公司全部有宁德时代入股。由此，整车品牌的投资格局呈现出泾渭分明的“风投 VS 产业资本”特征。

除了整车，交通电气化基础设施相关项目在今年的表现也很活跃，占样本比重达到20%。其中包含的充电技术、充电基础设施、以及运营服务相关公司有6家在今年获得了新一轮融资。其中，蔚来2018年投资了换电站公司奥动新能源，其后两年，前者自有的换电业务直逼后者；今年蔚来则投资了提供充电桩的云快充。在感知其里程焦虑的同时，也可窥见其补能思路的变化。

相较于更易于被普罗大众感知的整车品牌，电池其实才是汽车迭代的核心战役。本次收集到的样本中，电池相关的公司共有52家，是资金聚集的核心区。具体的投向包括锂电池及其相关的新材料和设备、电池管理系统（BMS）和氢燃料电池技术。

投资电池背后的逻辑在于，新能源车与传统燃油车最大的区别就是电池、电机、电控组成的动力系统，以及芯片等实现汽车智能化的部件。相比押注单一的整车品牌，后两者拥有更强的通用性。

IDG资本合伙人俞信华告诉36氪，IDG资本从2006年起关注电池和电池材料，于2010年投资天奈科技开始正式布局电池和电池材料行业，思路在于电池一方面可以承接光伏、风电等去碳化一次能源所产生的电力，另外则是相信未来很多的电器和电子工具将会可移动化，不同技术路线、不同规模大小的电池所被需要的领域远远超过新能源车的范畴。

电池的硬件材料由正极、负极、隔膜和电解液构成，此外产业链上也有相关生产设备得到投资。此次样本中，前者以11笔投资占绝对重头，后者有6家。17家公司中大多数都有宁德时代的入局，包括新材料领域的电极、碳化硅、磷酸铁锂、电解液，甚至最上游的锂矿；以及设备领域的结构件、检测仪器等。

如今成规模的电池公司很多成立于2010年之前，从成立到上市平均经历约14年。36氪曾在新能源汽车产业链的行业中，梳理了电池领域中重要的二级市场标的，其中有风险资本支持的包括：正极材料公司当升科技、容百科技、厦钨新能；负极材料公司贝特瑞、翔丰华；电解液领域有天赐材料和新宙邦；隔膜则有星源材质等。

锂电池供应商方面，能明显看到近年美元VC、PE的入场趋势。5家锂电池供应商中，IDG资本入股了卫蓝新能源，摩根士丹利和春华资本投了珠海冠宇，高瓴则拉上摩根大通对宁德时代再次加码。这些投资动作都发生在过去两年间，而此前这些供应商的股东多为国资和产业资本。另外值得注意的是今年12月中旬宣布B+轮融资的蜂巢能源则再揽60亿人民币，公开信息看，这家企业已在今年完成3轮融资近200亿元，为年度锂电池供应商融资之最。

这个特质同样体现在电池管理系统（BMS）上，比如今年内瑞银集团和英国巴克莱银行投资了欣旺达、光速中国入股了协能科技。BMS管理着电池的充放电，是决定电池使用寿命的关键设备，光速中国合伙人朱嘉表示，好的BMS能帮助电池实现梯次利用，电动车用完可以“下放”给三轮车、两轮车。

除锂电相关外，新能源车电池领域还出现了4笔氢燃料电池的投资：重塑科技、捷氢科技、氢晨新能源、唐锋能源。其中，后三笔都完成于今年，吸引了IDG、凯辉基金、光速中国、高瓴创投、普洛斯旗下隐山资本的入局。氢燃料电池的应用领域。这五家公司中，三家（重塑科技、氢晨新能源、捷氢科技）都得到了IDG的投资。另外唐锋能源以及势加透薄涉及的氢能源产业链下游企业则都有光速中国投资。

2、迎来新生的光伏&风电

如果说各种低碳应用和废水、气的处理是对现有能源所产生碳排放的“节流”，那么对新能源的开发就属于对更清洁能源的“开源”，更代表未来。光伏和风电是最主流的能源投资方向，也是整个碳中和领域存在时间最久的投资主题。

在观察十年间波澜起伏的光伏行业之前，拆解光伏发电所需的组件会帮助理解资本在不同环节的布局。光伏发电系统由光伏组件、控制器、逆变器、蓄电池及其他配件组成，其中光伏组件最核心，主要材料是晶体硅或薄膜电池片，还有光伏玻璃等配件；控制器用以管理蓄电池的过度充电和放电；逆变器用来将产生的直流电转化为交流电。除主机外，还需要BIPV（光伏建筑一体化）系统将光伏产品集成到建筑上，这也是今年光伏行业的热概念。

本文收集到的14家光伏公司有相似的群像：成立于2010年以前，在近3年内拿到了新一笔投资，其中有8家在2021年的上半年拿到了融资；一些头部美元基金入局，如红杉中国、高瓴创投、经纬创投、光速中国等。14家公司中，储能和新材料各有5笔投资，占据大头。

随着光伏风电的蓬勃发展，储能电池的应用场景也变得越来越丰富，不难理解它受到资本欢迎。在C端，无人机、车载冰箱、户外发电的供能都可以由储能电池解决；前段时间的露营热还带火过一些便携光伏发电设备，产品价格最低可达到数百元。在行业端，光伏储能可应用在农业植保、电网检修、消防救援、户外作业上，这意味着与国企和事业单位的合作机会。

（2021年完成融资的储能公司）

双碳背景下，限电问题让储能的发展变得更迫在眉睫。就在一周前，储能系统解决方案已在国家电网、南方电网等国家储能工程中得到示范应用的奇点能源，刚刚拿到了一笔IDG资本领投的融资。11月底IDG还宣布和全球前二的国际通用照明品牌朗德万斯以及木林森，出资设立能源解决方案公司，专注海外的分布式户用和商用光伏储能一体化业务。

光伏材料领域今年共有4笔投资，分别给到了玻璃（长利新材）、钙钛矿（曜能科技）和硅片（高景太阳能）。其中，曜能科技和高景太阳能分别成立于2017和2019年，前者获得的是启迪之星创投和高瓴的投资，后者仅在2021年就获得了IDG资本、华金资本和国富资本的两次融资。另一家公司协鑫光伏成立于今年9月，隶属于能源巨头协鑫集团。

为什么在光伏、锂电领域会出现不小比例的材料投资？原因在于，不同于软件的研发集中在代码，能源行业的技术突破主要就体现于新材料的发现和制作工艺。光速中国合伙人朱嘉表示，许多关键的元器件就是若干种材料的合成，再搭配合适的工艺，就能极大提升发电的能量密度，同时降本增效。

这也意味着，新材料的研发会带动新的技术路径出现，继而掀起行业变革。十年前的光伏泡沫某种程度上也是技术路径转变的结果——2009年以前，受国外市场的巨大需求诱惑，国内企业将大量资金投入至多晶硅，在技术和人才都不完备的情况下，也出现万吨级的项目。但随着单晶硅技术的成熟，再叠加经济危机、欧洲光伏政策变化等因素，最终造成了惨烈的失败。而力推单晶硅技术的隆基股份，从2016年起一路发展成了今日的光伏龙头。对资金端而言，投资新材料也是在投资未来的黑马。

光伏设备方面，并网逆变器公司山亿新能源在2018年获得了达晨财智等机构的投资，主营BIPV系统的中信博同样曾获得达晨财智投资，并在2020年完成了IPO。

在风电领域，2021年在二级市场出现了两笔重要融资，分别是主营风电主轴的金雷风电向申万宏源证券开启了定向增发，以及主营风电高空作业设备的中际联合完成了IPO上市。而在一级市场，远景科技集团以超10亿美元的融资规模，以及红杉中国、春华资本、GIC新加坡政府投资公司的股东阵营成为最耀眼的一例，这也是VC／PE在能源生产领域进入发电场、主机厂等核心环节的重要例证。

36氪此前在远景的融资独家消息中曾提到，远景在风电行业2007年的激烈竞争中成立，凭借一度不被看好的低速风机弯道超车，成为如今未上市风电公司中最大的一家。目前，远景的业务涵盖上游的风机制造，到中游的动力电池、储能，以及为行业提供物能源联网管理软件和能源技术服务，从产业枢纽出发整合全链条的意图已经十分明显。

3、合成生物学掀起新材料革命

在碳中和这个“开源”领域，如果单看公司融资活跃度，有一个赛道看起来比光伏和风电更为热闹，它就是合成生物学范畴下的新材料。

如今，基因就像文字处理软件中的文本，可以被从无到有的编写以及重复的编辑，科技公司们正在指挥微生物们生产出他们想要的结果。人与生物之间的互动方式迎来了又一次革命，而上一次这样令人激动的进步需要回溯到1万年前的农业与畜牧业发端。

本次调研中收集到的此类公司数量正在超过光伏与风电相关项目。如果仅统计2010年以后成立的这类公司，他们占总样本的比重达到了16%。投资机构们对这项技术目前最大的期待来自于对石油化工产业的颠覆。

据中国石油和化学工业规划院 NPCPI 统计，中国石化和基础化工行业碳排放量约占全国碳排放总量 18%，其中 “工艺排碳”占比 6%，“工程排碳”占比 12%。而在今天我们已经看到很多合成生物学的成果展现，建筑以及家具的原材料可能来自合成木材或是人造珊瑚；而戊二胺和长链二元酸等精细化工原材料已经有生物科技公司通过基因工程、菌种培养以及分离纯化后进行量产。并且重要的是这些新材料的价格在市场上还能保持足够竞争力。这与10年前成本高昂无法市场化的可降解塑料噱头不能同日而语。

二级市场基金经理们的现金投票显得及时。凯赛生物（688065.SH），这家被分析师们捧为全球合成生物学龙头的公司主要凭借基因编辑以及发酵技术生产精细化工原材料，他的股价已经由今年2月初的低点74元人民币涨至翻倍（截至发稿）。凯赛生物2021年3季度业绩报告称，因新疆生物基尼龙投产开始贡献收入，2021Q3 公司营收 6.18 亿元，同比增长 72.4%。在其市值突破500亿人民币之际，二级市场的投资人们开始普遍相信，这家公司面对的是一个超过2000亿的生物基尼龙全球可替代市场。

凯赛生物并不是个例。另外一家成立于2005年，并于今年4月IPO的华恒生物股价则在上市后的7个月内股价上涨3倍，市值突破百亿。这两家上市公司的共性在于以绿色清洁的生物制造工艺替代高能耗高污染的石化工艺。

传统石油化工的生产过程需要达到的苛刻条件，伴随而来的就是复杂且庞大的设备群。在维持他们运转所需要的燃料以及生产中特定化学反应所产生的有害排放让人头疼。而通过基因工程培育出的特色菌种则通过自然发酵的生产模式则在最大程度上降低了能耗以及对有效成分分离提纯的难度。而更重要的是，在自然发酵过程中所产生的碳排放要比传统化工低得多，同时一些发酵技术还能实现二氧化碳的固化。

从被调研机构的填报项目看，合成生物学范畴的新技术带来的材料革命已经成为VC、PE们的关注重点。

本次调研，机构填报的案例中有9家合成生物学领域值得关注的化工产品替代生物科技公司，并且其中8家披露了在2021年完成首轮或是新一轮融资。此外这些公司的成立时间都集中在2015年以后。

传统工业的生产过程已经出现了很多转变，并且也开始影响消费领域。合成生物学技术同样推动了对碳中和友好的植物肉产业。这也是大多数VC切入合成生物领域最初的入口。

越来越多的研究支持，动物性食品生产占农业温室气体的排放的大多数（接近60%，2015年统计数据）。并且更加激进的观点认为全球超过10%的温室气体排放来自于畜牧业，特别是来自养牛。从当前统计观点看，奶牛养殖制造甲烷（强效温室气体）产生的碳排放占畜牧业碳排放的66%，为放牧或种植饲料开垦土地导致二氧化碳排放占27%，饲料加工运输零售和包装占7%。

植物肉以及豆类蛋白饮品对于牛肉以及牛奶的替代在很大程度上为畜牧业减排带来了希望，但也并没有想象的顺利。食品消费市场年初迎来的低碳潮流在近期出现了降温。美国人造肉第一股”的Beyond Meat在11月12日发布的三季度业绩不及预期，股价一度闪崩18%。截至发稿，Beyond Meat市值也已从今年年中高点腰斩过半。该公司Q3在美国的收入下降了13.9%，其中零售和餐饮服务业务出现下滑。国内植物蛋白原料企业双塔食品股价也由年初的14元人民币跌至当前9元左右。

市场对于植物肉的推广情况产生了相当的疑虑。但几乎前后脚，11月23日，另一家美国植物肉品牌 Impossible Foods 高调宣布其在最新一轮融资中获得了约 5 亿美元，由 Mirae Asset Global Investments 领投。故事仍然美好，更多条线的产品让该公司正在参与全球1.4 万亿美元的全球肉品工业竞争。

本次调研共发现了6家值得关注的植物肉品牌，最早于2017年成立，最晚于2020年成立，其中仅有2家在2021年披露完成新一轮融资。经纬中国、云九资本等机构表现活跃。

中国的肉食消费市场结构很难与欧美相类比。也因此中国植物肉领域创业公司的产品品类与市场路径显得与国外大相径庭。受访的部分投资人观点认为，牛肉在中国红肉类的消费占比2018年刚刚超过10%，总量有限。此外欧美饮食习惯中汉堡这类标品化快餐为植物肉饼提供了非常好的场景。中国正在等待一个有足够国民度与辨识度的植物肉产品的面世。

人类文明的发展围绕着一个词汇“驯化”，从驯服小麦、动物到今天的微生物。对于前两项的驯服都带来了史无前例的繁荣与进步，而今天在碳中和大背景下对微生物的利用则更像是一场回归与自救。

4、“漂绿”阴影下的脱碳企业服务

不得不承认，企业服务是最容易被冠以“漂绿”的脱碳赛道，同风险资本也更擅长理解合理技术风险与低资本密集度讲述效率提升带来碳排放降低的故事。

企业端有关脱碳服务的需求在今年已经活跃于市场。在上个月，36氪采访了一家聚焦碳排放管理服务的创业公司——碳阻迹，其在今年业务量上翻5倍。公司创始人晏路辉称，越来越多企业把精力放在了碳减排上，并且开始愿意真金白银投入。碳中和才刚刚成为一个大众化的行业，之前是大家都是潜在水里面。

今年全球巨头企业对脱碳的需求开始显著提高。比尔盖茨创立的软件巨头微软设立了10亿美元的气候科技基金承诺要在2050年之前消除自己家曾经排放的所有温室气体。此外亚马逊推出了20亿美元的亚马逊气候承诺基金(The Climate Pledge Fund at Amazon)完全来自其资产负债表，其主管Matt Peterson 说“这样的安排让投资无需满足任何内部回报率要求，重点是脱碳，这是亚马逊的战略需要。”而国内腾讯、阿里等互联网巨头也相继公布了各自的碳中和目标。

碳排放将会成为企业的一个生产要素这也成就了新兴的蓝海市场。本次调研脱碳企业服务相关公司中主要可以分为两类，第一类是提供有关企业碳排放监测、评估以及培训的服务型公司；第二类则是介入生产端的能源使用以及生产技术公司，这类公司服务客户也都更加垂直一般根植于水泥、钢铁、航空、房地产等行业。

关于脱碳企业服务这样一个新兴领域，抛开大企业ESG这样的道德光环，核心理念是必须有人将会为碳排放买单。而这一理念下的两个重要的脉络，一个碳排放征税体系，另外一个则是碳指标的交易体系。各国普遍的做法是将电网等高排放企业先单独分离出来，让这类企业尽可能早的制定大胆减排目标，而如石油、天然气、水泥钢铁等企业则在后续时间中分布为他们提出更高的要求。在我们调研中发现的脱碳企业服务技术供应公司中虽然没有发现革命性的绿色公司，如氢能炼钢或是碳捕集等，但随着政策引导燃料类型的基准达成共识后，企业服务公司们更关注于将现有技术提升效率。

中国的全国碳交易市场于今年2月正式上线，该体系当前由中国的生态环境部建立，而进一步的国务院法规以及地方执法体系的更多细节都还在明确当中，但这一天很可能比市场预期的还要更快。

对于中国而言，走向碳达峰的政策背景下企业端需求正在被驱动，一些企业服务公司已经深刻意识到了这一趋势所产生的影响。而在我们调研中发现这一领域在今年获得融资的企业有7家，提供服务包含办公场景的建筑节能到工场碳排放管理以及介入生产端的低碳技术供应等。

碳中和热的冷思辨

1、清洁能源悲剧会重演吗？

回答前先弄清一件事：今天的碳中和与十年前的清洁能源有什么不同？

首先，投资的领域就是不同的。启高资本合伙人尹明告诉36氪，十年前的绿色投资一般被概括为清洁技术投资，这其中主要包含了环保技术（污水气、废渣处理等）和化石能源的替代技术（风能太阳能等）。而今天的绿色投资更聚焦在脱碳上，也就是我们今天所说的碳中和，包括能源产生端的脱碳（化石能源的替代技术）和能源利用端的高效节约（储能、新能源车、工业节能等）

其次，清洁能源投资之所以会溃败，表面上看是因为金融危机带来的资金链断裂，但根本原因在于那本身就是一次揠苗助长。绿动资本合伙人张国津回忆道，当时的风投资本们为看到了光伏、风能和生物质等清洁技术突破和政策支持而感到兴奋，但忽略了无论是技术还是资本都无法创造需求。因此鼓励政策一叫停，市场就大幅萎缩。哪怕从技术上来说，当时用来承接清洁能源的储能和智能电网，也都还处在很初期的阶段。这导致持续“算不过账”的光伏产业一直没有培养出独立行走的能力。

2013年开始，曾经红极一时的无锡尚德、新光硅业、英利新能源、LDK（江西赛维）相继破产重组。能源行业至今仍对无锡尚德的坍塌记忆犹新。这家公司曾在5年内完成纽交所上市，成为全球四大光伏企业之一，它的主导者施正荣一度被称为“光伏教父”；而在2009年之后，便由于欧洲市场需求锐减而陷入资金断裂的窘境，最终在2013年破产重组，仅仅12年就走完了轮回。

更重要的在于，当时全球还没把气候问题看得足够紧迫，这还更像是一个公益话题。凯辉智慧能源基金投资总监赵晶表示，一直到21世纪第一个十年，“碳排放导致气候变暖”才成为全球共识。2015年的《巴黎协定》中最重要的认知就是，如果全球的平均气温上升超过2℃，将造成可怕的气候灾害，而如今的全球气温相比工业化之前已经上升了1.2℃。赵晶认为，危机已迫在眉睫，当下行动是个显而易见的选择：“你是现在解决问题，还是在气候不可逆的时候，花100倍甚至1000倍的钱去解决？甚至那时还不一定能解决。”

凯辉智慧能源基金合伙人张利解读认为，这当然也就意味着经济和商业的损失，因此无论是为了获得回报还是避免损失，各国政府、商业组织都会更积极主动地推动碳中和，这是比任何单一驱动力都强得多的普遍利益。凯辉智慧能源基金是国内首家设立碳中和相关主题的市场化基金，拥有道达尔能源等欧洲LP，张利告诉36氪，许多欧洲LP会越来越强调GP对碳中和的关注。而在中国，一方面政策将推动险资、养老基金、政府引导基金对碳中和的重视，另一方面，这些机构相对长线的投资风格也会促使他们追求良好的自然环境。因此，虽然表面上看两波投资热都由政策推动，但碳中和显然拥有更坚实的支持。

同时，今天的脱碳产业也有了更健康的经济模型，无论是电动车补贴的退潮，还是光伏、风电行业在今年实现平价上网，都说明这些产业的材料和制造成本处在了合理区间，商业化进入了正轨。

可以说，如今碳中和的崛起正是上一波失败的遗产，不应武断认为机构颗粒无收。据36氪此次的调研样本统计看，2010年以前，一级市场机构们最青睐的四大行业分别为电池产业链、废水气处理、光伏能源以及风电。虽然此前并没有庞大的新能源车企的出现，但风险资本对于电池产业链的支持从那时就已经开始了。

（2010年以前成立的绿色公司行业分布）

2010年后，随着电池产业链发展成熟、宁德时代这样标杆企业出现，2015年之后新能源车产业链得以崛起。风险投资在支持整车厂之外，也开始沿着产业链上下游继续支持电池、电气化交通基础设施等。光伏和风电行业成熟后，在今年绿色新材料取代了光伏和风电，成为资本关注度第三的行业，占到了总样本量的16%。同时样本中也出现了一定数量企业服务类的脱碳公司，这标志着领域生态开始走向复杂化。

（2010年之后成立的绿色公司行业分布）

2、真假碳中和

从本次调研数据看来，VC／PE的投资重心还是放在了新能源车及电池上。虽然36氪并未收录共享单车、循环经济等C端投资，但后者其实被许多VC／PE看作自己参与碳中和的方式，那么，什么样的公司才算得上碳中和公司？哪些只是概念？

在赵晶看来，严格意义上的碳中和公司至少应该做到减少、甚至杜绝碳排放，进而改变现有能源结构，比如光伏、风电、氢能、锂电、第三代半导体等上游环节。事实上，即使是被视为硬核投资的新能源车，也不符合严格意义上的碳中和概念。新能源车的主要碳排放来自电池，电池的生产过程中会产生大量碳排放，续航越长的电动车电池越重、碳排放越高，部分车型甚至高于同级别的燃油车，因此新能源车是否有助于脱碳仍是争议话题。但不可否认的是，使用电池也解决了终端排放集中化的问题。

张国津则看好材料创新，他认为，无论是能源端的多晶硅、钙钛矿、薄膜板，还是轻量化交通、绿色建筑、先进制造中的3D打印等技术，最核心的点就是新材料的突破和应用。同时，生物合成和绿色化工则体现了新的技术路线和工艺的运用，比如生物合成技术正在代替越来越多的传统化工制造过程，并大幅度降低生产过程中废气、废水、废渣的排放。

概念先行几乎是所有风口不可避免的混乱阶段。如果以上述定义框定，低碳出行、循环经济等应用端公司可以被看作碳中和的模式创新，虽然难以分享碳中和的核心红利，但赵晶指出，应该肯定其在改变消费者行为观念上的贡献。

同样，在过于先锋的碳中和概念上大笔投入似乎也为时过早。碳中和走红后，“碳足迹”、“碳捕集”、“碳交易”的新概念被广泛关注。不过遗憾的是，本次调研中并没有收集到足够样本量的相关技术公司，机构也普遍并不认可碳交易能够在当前市场状况下诞生出主流的商业模式。

相比碳中和，中国当下更紧迫任务是碳达峰，即2030年内碳排放量达到峰值。许多学者认为，这个阶段的核心任务是“摸清家底”。如果以2060年以前的四个十年来划分，完成能源结构转换应该在21世纪的第四个十年完成，再之后的十年的目标才是“以深度脱碳、碳捕集和封存技术、增加森林碳汇为工作重点，助推能源和电力生产进入负碳阶段，实现全社会碳排放净零。”这也就解释了，为什么机构普遍认为，这些新兴技术和交易模式在中国短期难以见到巨大的市场。

今天中国的绿色投资机会或许还将来自于产业生态。张国津对36氪访表示，“抛开政策因素，海外绿色创新公司所面临的产业生态相比中国闭塞。美国传统巨头企业对于新技术的保守态度让创业公司的产品缺乏试错机会，而中国产业生态的包容性在这一点上能体现出优势。这也意味着中国绿色技术公司在建立商业可行性方面有更多的试错机会，因此“新技术的工业化速度更快”。

3、投资碳中和的姿势

厘清真正的碳中和公司后，下一个问题是：哪些碳中和公司是更值得投资的？36氪访问了数家在该领域深耕多年的机构，得到了以下三个答案：

第一种是产业链关键节点上的技术革新型公司，比如光伏行业的焦点是新材料，氢燃料电池的核心是发动机系统，电池储能的核心则是电芯。其后的逻辑是，关键节点的新技术往往能带动整个链条的革新，如果能以这类公司为第一落点，再顺着上下游去投资，就能在产业中获得极强话语权。

第二种是能源数字化公司。相比上一代的集中式发电供电方式，分布式发电可以减少电力损耗、节省输电成本，是新能源的未来所在。分布式发电必然需要数字化方式来统一调控，这同样也是整合产业的方式之一。

第三种是上下游应用确定性强的公司。工业的一个基本属性是，上下游是相互依存且竞争的关系，这也就决定了每一个环节的变化都要得到相关环节的互认。比如一种新材料或许能为下游节约成本，但对下游而言，这个材料可能在整机中占比很小、稳定性未被确认，还可能改变其他组件，那么这个技术进步几乎是可以忽略不计的。“有了技术不够，商业化和工业化的过程是非常复杂的，产业链之间的互动也是没用通用模式的。”张国津表示，能源和工业领域的投资人一定要懂产业，要能找到算得出财务模型的公司，这绝不是一句口号。

最后一个问题也是最难回答的：当下是风投进入碳中和的好时机吗？

此前我们在分析锂电池和氢能源电池时，提到了许多早期由产业资本和人民币基金支持的公司，近年得到了美元基金的投资。这某种程度上就是一句回答。张国津告诉36氪，相比较1.0的清洁能源投资，2.0的碳中和给到了大部分资本参与的机会。一方面，许多公司经历大浪淘沙后，具备了盈利的能力和可能性。也就是说，这些公司足以成为PE的标的；另一方面，由于涉及的产业更广泛，市场中不同阶段的标的也在变多。难以负担大额度投资的VC而言，也有专精特新的方向可供选择。

风险投资所擅长的投资领域总体被概括为：具有高技术风险以及低资本密集度的前沿科技领域。我们从调研样本中总结归纳了资本密集度与技术风险的项目分布图。

评判碳中和是否真的适合VC机构参与，本质是了解在风险资本在多大程度上，能够帮助清洁能源技术的快速商业化。虽然我们能看到一些新材料以及电动车产业中的很多公司已经成为范例，但仍然存在一定的结构化风险。

最应担心的问题是风投的退出周期和其基金的存续期矛盾。这一问题过往存在于上一轮的清洁技术革命和通信网络等行业，但并最终被创新生态系统的变化所解决。然而，今天初创公司更直接的面对石油和电力行业，情况变得更加不同。对于这些传统企业，多大程度上的开放与协作则是一个需要首要回答的问题。此外对于终端消费用户而言，他们希望拥抱的是一种既绿色也不用过多改变旧有生活方式的产品。

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