【预见2023】开源证券何宁：2023年国内GDP增速在5.3%-5.5%左右，上半年可能降息

“我国经济已挺过最困难时刻”，但经济恢复过程不会是一片坦途。2023，如何看待当前面临的挑战？资本市场将会有怎样的表现？哪些领域值得关注？

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金融界《启程：百位首席预见2023》特别邀请开源证券宏观经济首席分析师何宁对上述热点话题进行解读，希望给广大投资者带来启发。

核心观点：

1.衰退与通胀或成为2023年全球经济的两条主线，美国在2023年可能不会降息。

2.预计我国全年GDP增速在5.3%-5.5%左右，核心增长点落在内生性变量上，如消费、地产等，但出口下行可能拖累经济增长。

3.我国2023上半年货币仍偏宽松，可能再降息，特别是房贷利率。

4.后续消费将逐渐修复，与高收入群体相关的免税、航空、旅游消费可能修复弹性更高。

5.我国目前处于城镇化增量阶段的后周期，对标海外，我国城镇化降速时点可能落在2026-2030年，也即房地产销售或将进入长期下行通道。

6.2023年宏观环境是经济复苏、政策“温补”，A股有望全面反弹，方向上重点关注消费（特别是服务消费），高端制造业。

经济复苏+政策“温补”

通胀压力温和可控

金融界：当前影响全球经济前景的最主要因素有哪些？预计 2023 年我国经济面临哪些挑战，将有哪些核心增长点可以期待？对全年GDP增速有何预判。

何宁：我们认为衰退与通胀或将成为2023年全球经济的两条主线。美、欧两大经济体的经济和货币政策选择是主要的影响因素。美国的通胀将会缓慢回落，但经济在2023年实现软着陆难度较大。美联储放缓加息，但为控制通胀，在2023年可能不会进行降息。

欧洲方面，欧元区通胀面临较大的不确定性，总体可能较高。其经济增长也将受制于高企的能源价格与央行的不断加息，很可能陷入衰退之中，呈现出高通胀与低增长相伴随的滞胀局面。

国内方面，预计全年GDP增速在5.3%-5.5%左右，核心增长点落在内生性变量上，如消费、地产等，但出口下行可能拖累经济增长。

总体看，2023年是长期下行周期中的复苏年份，宏观环境是经济复苏+政策“温补”，重点关注地产和消费。地产方面：预计地产供需端政策将继续加码，但地产基本面修复面临分化，居民真实还本付息率和居民杠杆率空间有限，地产数据总体温和修复。消费方面：2023年是疫后复苏关键之年，随着防疫政策调整，消费有望回暖。在超额储蓄和消费券等消费政策支持下，社零增速有望达到8%左右。

我们认为，疫情“第一次冲击”提前至2022年，2023年GDP达成5.0%的难度或不大。我们将2023年Q1与2022年Q3进行对标，悲观和中性情形下，2023年GDP为5.0%、5.4%。

金融界：我国中短期来看是否存在通胀风险？预计 2023 年我国 CPI 将会维持在怎样的一个区间？

何宁：我们认为2023年通胀总体来看压力不大，整体体现出温和通胀局面。

首先，2022年核心CPI、服务CPI、特别是与真实就业相关的房租、低端劳动力等价格持续处于低位。市场担心疫后消费修复带动核心CPI上涨、服务CPI上涨，但我们认为这一趋势可能在2023年二季度之后更趋明显。

其次，基于能繁母猪存栏同比等前瞻指标，预计2023年4月之后猪周期压力将减轻，猪周期可能迎来向下的拐点。

最后，2023年原油市场可能供需双弱，一面是全球衰退拖累能源需求；另一面是俄乌冲突仍存不确定性、OPEC+减产拖累能源供给，总体看，我们认为原油价格将是前高后低。

综合三个因素来看，二季度之后上行和下行压力互为对冲，有助于稳定通胀压力，即核心CPI上行，猪价和油价下行，预计CPI全年同比在2%-3%之间。PPI方面，受高基数、国内地产偏弱、海外景气度逐步下行等影响，预测2023年上半年PPI同比维持低位，二季度触底反弹，下半年整体向上，全年同比-0.3%左右。

金融界：为进一步提振市场信心，财政、货币政策应具备哪些应对之策？预计 2023年人民币汇率将呈现怎样的走势？

何宁：货币政策精准有力，预计2023年“稳货币+宽信用”，上半年可能再降息，结构性政策持续发力。中央经济工作会议指出“稳健的货币政策要精准有力，要保持流动性合理充裕，保持广义货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配”，指向2023年稳货币。我们认为，上半年货币仍偏宽，可能再降息，特别是房贷利率，2023年总量政策或将维持“克制的宽松”，先松后紧。结构性货币政策持续发力，加大对小微、科技、绿色等支持，信用端继续走宽。

财政政策将加力提效，预计2023年呈现“宽财政”，常规政策适度扩容，准财政视需要逐渐加码。我们认为，中央经济工作会议中的“加力”指向专项债扩容，赤字率提高，继续贴息，准财政（政策性金融工具、贷款、PSL等）或将常态化发力。结合财政部副部长许宏才讲话，我们认为“提效”指向完善减税退税降费；加大对科技、生态、民生等支持；扩大财政乘数效应；完善直达基层机制等。

汇率方面，当前人民币在短期内经历了较快的升值，一方面得益于我国防疫政策调整，经济的修复；另一方面，随着美国通胀数据回落，美联储加息幅度放缓，美债收益率和美元指数有所下行，中美利差倒挂程度大幅缩窄。

往后看，一方面，随着欧美经济逐步走弱甚至陷入衰退，我国经济继续复苏，双方经济周期相对位置有望互换，给人民币汇率带来支撑；但另一方面，当前美联储仍在加息，且就业数据超预期可能提高美联储终端利率数值，因此短期美元、美债收益率整体仍总体在高位震荡；同时历史上当人民币单边快速升值或者贬值时，央行可能采取一定的稳汇率措施。基于以上因素，我们认为，后续人民币兑美元汇率将保持双向波动，波动区间可能会有所放大。

房地产销售或将进入下行通道

关注建安投资、非房地产开发投资

金融界：今年春节期间，全国多地旅游业、餐饮业等行业出现“报复性”消费现象。对此，您认为 2023 年消费市场是否会明显好转？疫情期间的“超额储蓄”是否会带来“超额消费”？

何宁：我们跟踪的百度地图消费指数等高频数据显示，2022年12月底疫情达峰以来，服务消费快速修复，百度消费指数周度环比增速可以达到20%-30%，且在旅游和商场等局部领域客流量出现超预期现象。

总体看，我们认为，后续消费将逐渐修复，测算2023年社零修复至8.0%，其中场景消费和高端消费弹性更大。

支撑消费的因素在于：第一，我们测算疫后三年国民超额储蓄累计达到1.7万亿元，假设其中20%转化为实际消费，则对2023年社零的拉动约为0.8个百分点。与高收入群体相关的免税、航空、旅游消费可能修复弹性更高。第二，消费政策预计加码支撑消费恢复。2023年1月28日国常会提出“推动消费加快恢复成为主拉动力”，假设2023年发放地方消费券翻倍至400亿元，则拉动居民消费3800亿元、有望改善社零增速0.9个百分点。

金融界：近半年来，中央出台了一系列刺激房地产市场的政策，但销售数据尚未见明显起色。对房地产市场的后期恢复，您如何看待？

何宁：我们认为，后续地产供需端的政策有望继续加码，地产基本面将温和修复。2022年11月以来中央持续释放供给端政策利好，需求端则建立了首套住房贷款利率政策动态调整机制，主要面向三四线城市，12月下旬以来地产销售的改善主要受益于高能级城市的放松限购，三四线城市春节返乡置业需求释放后、后续拉动或较有限。

往后看，2023年地产销售将受政策和内生动力的共同影响：第一是政策端支持，预计后续供需政策持续加码，供给端包括保交楼等政策措施，力度偏“托底”；需求端例如房贷利率下调等，但一线城市价格上限可能不松。第二是地产的内生性修复。随着防疫政策优化，春节后地产可能迎来“开门红”。测算落细落实保交楼或拉动2023年地产投资1.6-3.9个百分点，而土地购置费或下探至-30%、拖累地产投资9个百分点。鉴于土地购置费不计入GDP，但计入房地产开发投资，建议2023年重点关注建安投资，非房地产开发投资。

总体看，修复幅度偏温和：一方面从长期来看，我国目前处于城镇化增量阶段的后周期，对标海外，我国城镇化降速时点可能落在2026-2030年，也即房地产销售或将进入长期下行通道；另一方面，我国居民目前加杠杆空间不足，真实购房意愿修复乏力，将制约房地产销售弹性。

金融界：今年来，北向资金大幅加仓 A 股股票，今年一月份已累计净买入 1400 亿元。您认为，北向资金大幅加仓 A 股背后的逻辑是什么？2023 年我国资本市场将有哪些领域值得期待？

何宁：首先，历史规律来看，北向资金在年初的净流入额普遍较高，因此此次大幅加仓有日历效应的因素。

其次，进入2023年，国内疫情持续优化且完成达峰，且春节期间我国消费复苏超预期，外资对于中国经济复苏的乐观预期进一步加强，北向资金在年初大幅加仓A股。再次，2023年海外经济体衰退预期加大，我国处于经济复苏周期，人民币资产吸引力提升。

总体看，2023年宏观环境是经济复苏、政策“温补”，A股有望全面反弹，方向上重点关注消费（特别是服务消费），高端制造业。

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